又见政策行注资基建,影响几何?

本文来自格隆汇专栏:中金研究,作者:林英奇、许鸿明等

3000亿元金融工具撬动约1.5万亿元投资

6月29日国务院常务会议宣布政策性、开发性金融工具支持重大项目建设,通过发行金融债券等筹资3000亿元,用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金。

又见政策行注资基建。与此前政策行调增8000亿元信贷额度不同,本次3000亿元政策行金融工具主要针对基建项目进行股权投资而非债权投资。本次政策行注资基建项目较为类似2015-2017年的专项建设基金,主要应对基建项目资本金到位不足的问题。2015-2017年7批专项建设基金共投放资金约2万亿元,由政策行向邮储银行定向发行,利用债权筹集的资金采用股权方式注资。2022年5月一线/二线/三线城市土地成交面积(TTM)分别下滑13%/21%/22%,地方政府基金性收入(TTM)下滑10%,导致地方政府财力下滑,我们认为通过政策行补足项目资本金具有必要性。

3000亿元金融工具撬动约1.5万亿元投资。根据人民银行和2015-2017年专项建设债的经验,此次3000亿元金融工具可能仍以国家开发银行和农业发展银行发行,中央财政予以贴息(2015-2017年比例为90%)。募集资金可能以专项基金的形式投入基建项目,出资比例低于50%。基建项目资本金占比一般为15%-20%,商业银行和政策性银行进行贷款形式的配资,杠杆率约为4倍。因此,3000亿元金融工具可能撬动约1.5万亿元基建投资,相当于提高2022年基建投资约7个百分点。实际上,由于该资本金补充为替代效应,且全部落地时间可能延后至明年,我们认为实际影响可能小于上述估计。

重点投向新基建和科技创新。根据人民银行,重点投放领域包括:1)基础设施类,包括交通水利能源、信息科技物流、地下管廊、高标准农田、国家安全基础设施等;2)重大科技创新等领域;3)其他地方政府专项债投资的项目。

下半年政策行托底信贷投放。包括四大行在内的商业银行上半年信贷投放主要以对公为主,特别是今年信贷“靠前发力”,对公信贷项目储备有一定消耗。此次政策行补充项目资本金,叠加6月1日国常会提出调增政策性银行8000亿元信贷额度,我们认为能够对下半年对公投放形成托底。我们预计政策性银行2022年贷款增量能够达到2.5万亿元,约占全年银行业新增贷款11.5%,相比2021的5.8%明显提升,起到跨周期调节作用;全年银行业信贷投放规模可能约为21万亿元(参见我们6月26日发布的报告《加杠杆有多少空间?》)。

风险

金融工具落地慢于预期。

图表1:政策行发行3000亿元金融债注资基建项目可能撬动约1.5万亿元基建投资

资料来源:中国人民银行,中金公司研究部

图表2:政策性银行2022年新增贷款量可能达到2.5万亿元,约占全年新增贷款11.5%

资料来源:国务院,公司公告,Wind,中金公司研究部

图表3:二三线城市土地成交面积下滑相比一线城市下滑更为明显

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表4:2021年以来土地成交额下滑,2022年地方政府基金性收入出现负增长

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表5:2季度基建贷款需求走弱主要受到疫情影响,3季度有望回升

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表6:基建投资增速已见底回升

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表7:基建投资中各行业投资增速都有所回升

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表8:地方隐性债务监管仍然较严格,城投债存量增速下行

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表9:工程机械销量增速同步或略滞后中长期贷款增速

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表10:2022年年初至今,居民部门去杠杆,政府加杠杆,企业杠杆持平

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表11:2022年年初至今,名义财政赤字规模低于2021年…

注:2022年为预算目标。

资料来源:Wind,中金公司研究部

图表12:…但广义财政收支隐含的广义赤字规模明显高于2021年

注:2022年为预算目标

资料来源:Wind,中金公司研究部

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