中国人寿(601628)：代理人队伍量稳质升 NBV实现近年来最高增速-格隆汇

机构：海通证券
研究员：孙婷/曹锟

　　【事件】中国人寿发布2024 年一季度业绩：2024 年起国寿开始执行新会计准则，2024Q1 归母净利润206 亿元，同比-9.3%；Q1 末归母净资产4804 亿元，较年初+46.6%，主要受会计准则变动以及报告期内综合收益总额的共同影响。
　　寿险：新单结构显著改善，可比口径下NBV 实现近年来最高增长。1）新单保费结构明显优化。一季度新单保费1124 亿元，同比-4.4%。其中首年期交保费748亿元，同比+4.7%；十年及以上期交保费252 亿元，同比+25.4%，占首年期交比重达33.7%，同比提升5.6pct。2）在中长期期交业务较快增长、降本增效的带动下，一季度可比口径下NBV 同比+26.3%，为近年来最高增速，我们预计公司NBV margin 亦有显著提升。
　　人力：代理人队伍量稳质升，人均产能显著提高。1）队伍规模企稳态势巩固。
　　总人力2023Q1、2023 年末、2024Q1 分别为72.2 万人、69.4 万人、67.9 万人，同比-6.0%，较年初-2.2%。个险人力2023Q1、2023 年末、2024Q1 分别66.2万人、63.4 万人、62.2 万人，同比-6.0%，较年初-1.9%。2）队伍质态明显改善。
　　绩优人群数量和占比持续实现双提升，队伍产能在高基数基础上实现持续增长，个险月人均首年期交保费同比+17.7%。
　　投资：资产规模稳健增长，非可比口径下投资收益率有所下滑。1）投资资产达59319 亿元，较年初+4.8%。2）总投资收益达到647 亿元，同口径下同比+7.2%，净投资收益427 亿元，同比-0.1%。简单年化净投资收益率2.82%，总投资收益率3.23%，上年同期数据分别为3.62%和4.21%，但由于存在准则差异，因此不宜直接比较。
　　估值仍低，“优于大市”评级。我们认为，公司围绕“八大工程”，持续落地“销售渠道强体工程”，深入推进营销体系改革，未来有望保持稳健经营并稳固市场主导地位。截至2024 年4 月26 日，公司股价对应2024E PEV 0.6x。我们给予0.75-0.80 倍2024E PEV，合理价值区间36.58-39.02 元，“优于大市”评级。
　　风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。