保银月度观察 | 岁在辛丑，守成之年

春节之后股票市场风险明显上升，部分原因我们有所预期，部分原因出乎我们意料。有所预期的是货币政策收紧的风险，这也是我们上个月月报的主题。由于疫情得到了有效的控制，同时春节期间宏观数据比较强劲，中央政府对政策收紧的决心更加坚定。3月2号，银保监会主席郭树清发表讲话，清晰传递出政府对当前市场里泡沫风险的担心，并且明确提出今年利率将会有所上行。

我们没有预期到的导致市场波动的原因来自国际市场。美国十年国债收益率在二月份迅速上行，一度突破1.6%，回到了疫情之前的水平。市场在年初就对今年美国国债收益率上行有所预期，但是当时市场的一致预期是到年底美国十年期国债收益率会达到1.7%左右，结果二月份的高点已经迅速接近了这个水平。如此急速的调整使得市场上出现了一定的恐慌。美国市场的波动也传染了包括中国在内的其他金融市场。

未来几个月，我们认为政策偏紧的趋势不会变。从大背景来看，自从2008年金融海啸中国被迫推出四万亿刺激计划以来，政府经常处于“保增长”的压力之下，几乎每一年都会听到“今年是金融海啸以来最困难的一年”这样的判断。在短期保增长的压力下，政府不得不容忍一些对长治久安不利的经济行为，比如宏观杠杆率的上升、房地产行业的膨胀、科技企业的垄断以及“资本的无序扩张”。2021年是金融海啸以来难得的一年，政府完全没有保增长的压力，这也使得政府可以放开手脚去处理一些过去多年累积下来的老大难问题。

政府今年政策力度很大，这在去年最后一天宣布的银行地产新政中就有所体现。央行和银保监会发布通知，对银行业金融机构房地产贷款占比和个人住房贷款占比设定上限，并对超限银行设置 2-4 年调整过渡期。市场估算35 家上市银行中 12 家指标超限。房地产相关贷款增速未来几年必然会出现趋势性下降，房地产行业过度膨胀的问题预计会得到抑制。政府敢于下这一剂猛药，正是出于对今年经济增长会强势反弹的信心。

从这个大背景来看，未来几个月比较好的经济数据将为政府继续提供一个难得的时间窗口去控制信贷规模，稳定宏观杠杆率。短期来看，除了货币政策之外，基金发行的情况也值得关注。前期基金市场火热，个人投资者的资金大规模入场，推高了市场的估值水平。最近的市场回调给基金市场降了温，未来一段时间新入场资金的规模一旦下降，可能对市场产生负面影响。

需要指出的是，从宏观角度来看，当前政府推行的政策对短期不利，对长期有利。我们对短期中国资本市场的看法偏谨慎，但是对中长期前景比半年前更乐观了。未来几个月对管理人的风控能力将会是一个考验。我们将尽力发挥多空对冲策略的优势，在当前波动性大的市场环境中，通过做空前期估值过高的股票来对冲市场风险。

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